Mutandis : BKGR recommande l’accumulation du titre
BKGR recommande l’accumulation du titre Mutandis avec un cours cible de 353 DH. Sur quelle base ?
A fin juin 2024, Mutandis enregistre des revenus consolidés en légère amélioration de +1% à 965 MDH soutenus par la croissance de l’ensemble des catégories ayant permis de compenser le recul des ventes enregistré par l’activité « produits de la mer ». Cette évolution intègre :
- Une progression de +9% des ventes de la catégorie Hygiène à 366 MDH tirée par un effet volume favorable (+11%) ;
- Une appréciation de +74% du CA des boissons portée par FRUT, VITAKIS et AIN IFRANE ;
- Une amélioration de +3% des réalisations commerciales de SEASON BRAND tirée par un effet prix positif avec des marges en très forte hausse ;
- Et, un repli de -50% des écoulements des produits de la mer ; Le démarrage tardif de la saison de pêche combiné à l’absence de stock de produits finis et de poisson congelé en début d’année ayant empêché de satisfaire la demande.
- Sur le plan opérationnel, l’EBE se bonifie de +35% à 163 MDH sous l’effet combiné de (i) la stabilisation des prix de la majorité des intrants en 2024, (ii) l’amélioration des marges suite aux reformulations effectuées en 2022 et 2023 et (ii) les hausses graduelles des prix de vente appliquées au Maroc et en Afrique en 2022 et aux USA en 2022, 2023 et 2024. Par conséquent, la marge EBE s’améliore de +2,4 pts à 16,9%.
- Pour sa part et compte tenu de la hausse des amortissements relatifs à la mise en service des 3 nouvelles usines de Berrechid, le REX courant ressort en hausse moins forte, se limitant à +28% pour se fixer à 103,8 MDH
- >> Un RNC en appréciation de +20%
- Intégrant un résultat financier qui allège son déficit à -19 MDH -23,7 MDH au S1 2023 suite à une baisse des charges d’intérêts consécutivement au remboursement partiel de la dette, le résultat net courant enregistre une progression de +20% à 52 MDH.
- De son côté, le Résultat Net total ressort en hausse à 106 MDH (vs. 38 MDH au S1 2023), porté par la plus-value de cession nette de l’activité bouteilles et bouchons de 54 MDH. Par conséquent, le RNPG se bonifie de +2,8x à 106,8 MDH.
- >> Des CAPEX et un endettement en baisse
- Au volet des CAPEX, l’enveloppe d’investissements du Groupe ressort en légère baisse de -2% en y-o-y à 124 MDH tandis que la dette nette bancaire s’allège de -35,6% à 710 MDH comparativement à fin 2023, soit un gearing de 49% 73% en 2023.
Au volet des perspectives et après avoir achevé la construction de ses 3 nouvelles usines à Berrechid (destinées aux détergents, jus et hygiène corporelle), MUTANDIS devrait axer ses priorités stratégiques sur :
- L’optimisation des coûts logistiques de AIN IFRANE qui opère actuellement à pleine capacité avec une production annuelle de 1 Mhl et une pdm entre 5% et 7%. La société souhaite installer un nouveau forage devant lui permettre d’augmenter sa production à court et moyen terme ;
- La montée en puissance de la nouvelle marque de shampooing VITAÏA avant l’introduction d’autres produits d’hygiène corporelle notamment le savon et le gel douche avec un objectif d’atteindre à terme une pdm de 10% d’un marché estimé à 1,3 Md ;
- Le renforcement de la Business unit boissons avec une possible augmentation, d’ici 2 ans, de la capacité de production de la marque FRUT pour répondre à la forte demande ;
- Et, le lancement à Dakhla de la première unité d’hydrolysats de sardines au Maroc prévu pour fin 2024 pour des CAPEX estimés à 150 MDH répartis entre 2023 et 2024. Principalement orientée à l’export, notamment vers l’Europe et les USA, la nouvelle activité devrait permettre de générer des marges 3 à 6 fois supérieures à celles dégagées par les produits de la mer avec une contribution additionnelle estimée à 10% de l’EBE actuelle d’ici 2 ans. Sur la base d’un quota de pêche de 20 KT, la production devrait être destinée, dans un premier temps, aux vendeurs de Petfood avant d’élargir le champ d’application à des produits à plus fortes valeurs ajoutées comme les compléments alimentaires.
La croissance externe pourrait être également réactivée. Mutandis demeure à l’affût de toute opportunité d’investissement en ligne avec sa stratégie compte tenu de la baisse de l’endettement et de son potentiel de plus-values latentes sur sa participation dans le capital de CFG (4,4%).
En matière de prévisions et à la lueur des dernières informations disponibles, nous avons revu à la baisse le CA prévisionnel avec une légère amélioration de +1,5% à 2 198 MDH comparativement au CA proforma (vs. -10% comparativement au CA incluant CMB PLASTIQUE) en raison de :
- La baisse attendue des écoulements des produits de la mer compte tenu de la contre-performance du S1 et ce, en dépit d’une pêche plus favorable en juillet et août, ne devant pas permettre de compenser entièrement ce retard ;
- Et, l’impact négatif attendu en volume pour SEASON BRAND suite à une activité promotionnelle moindre aux USA (négociation de deux mois d’activité promotionnelle au lieu de trois en 2023).
A ce sujet, il est toutefois à noter que la suppression d’un mois de remise devrait, en principe, permettre à SEASON de profiter d’une très forte hausse des marges.
Par conséquent et compte tenu de l’effet plein des hausses de prix de 2023 et d’une stabilisation des prix des matières premières (hors huile d’olive et concentré d’orange), l’EBE devrait ressortir en progression de +17,8% à 333 MDH comparativement à l’EBE proforma pour une marge EBITDA en hausse à 15,2% vs. 13,1% une année auparavant.
Dans ce sillage, le RNC devrait s’apprécier de +16% à 118 MDH comparativement au RNC proforma ( -5,1% comparativement au RNC incluant CMB PLASTIQUE) au moment où le RNPG devrait se bonifier de +82% à 168 MDH profitant de la plus- value sur cession de CMB PLASTIQUE.
