Taux directeur : BKGR table sur un 2e statuquo en 2025
Dans un contexte marqué par une atténuation des pressions inflationnistes et le démarrage d’un important cycle d’investissement pour l’économie marocaine nécessitant un besoin accru en financement, la Banque Centrale devrait théoriquement opter pour une baisse du taux directeur afin d’accompagner la dynamique en cours. Pourtant, au regard des incertitudes qui subsistent et de la nécessité de consolider les signaux récemment observés, l’hypothèse d’un statuquo est davantage privilégiée lors de cette réunion.
Le quatrième et dernier Conseil de l’année intervient dans un contexte particulièrement contrasté avec une économie nationale qui fait preuve d’une dynamique certaine illustrée par une croissance qui se consolide, une inflation contenue et des indicateurs conjoncturels bien orientés et un environnement international toujours marqué par des incertitudes géopolitique et géoéconomique brouillant la visibilité à court à terme.
Selon BKGR, la Banque Centrale optera pour un 2e statuquo du taux directeur afin de consolider les acquis et de préserver une marge de manœuvre en 2026, année qui devrait coïncider avec le passage vers un régime de ciblage de l’inflation.
Une bonne dynamique de croissance
Les projections actualisées de Bank Al-Maghrib confirment une trajectoire de croissance favorable pour l’économie marocaine.
Après une progression du PIB de +3,8% en 2024, l’activité s’accélérerait à +4,6% en 2025 portée par la dynamique des secteurs non agricoles, l’intensification des investissements d’infrastructure et une amélioration attendue de la production agricole.
En 2026, la croissance resterait robuste à +4,4%, soutenue par la montée en puissance des projets structurants et par une reprise graduelle de la demande extérieure, notamment dans les filières exportatrices. Ces prévisions intègrent une valeur ajoutée agricole en hausse de +5,0% en 2025 (hypothèse d’une récolte céréalière de 41 Mqx) et de +3,2% en 2026 (production moyenne de 50 Mqx) tandis que les secteurs non agricoles devraient croître autour de +4,5% sur les deux exercices.
Bank Al-Maghrib souligne, toutefois, que ces perspectives demeurent tributaires des aléas climatiques et d’un environnement international toujours incertain. De son côté et compte tenu d’indicateurs économiques globalement bien orientés, le Bureau de Recherche de BKGR a revu à la hausse son scénario central de croissance à +4,5% pour 2025 (contre +4,2% précédemment) et à +5,0% en 2026 (vs. 4,2% antérieurement).
Une inflation, a priori, contenue
À fin octobre 2025, l’inflation s’établit à +0,1 % en glissement annuel et recule de -0,6 % en rythme mensuel marquant son point le plus bas depuis mars 2021 tandis que l’inflation sous-jacente enregistre au cours du mois d’octobre 2025 une baisse de -0,2% par rapport au mois de septembre 2025 et octobre 2024. Toutefois et même si elles semblent dorénavant sous contrôle, une résurgence des pressions inflationnistes n’est pas à exclure, notamment sous l’effet :
- De l’instabilité des mesures tarifaires américaines qui continuent de nourrir un climat d’incertitude susceptible d’impacter les prix mondiaux des matières premières et, par ricochet, l’inflation domestique ;
- Des perturbations en mer Rouge qui obligent les transporteurs à contourner l’Afrique, rallongeant les trajets de plus de 7 400 km et augmentant les coûts logistiques renchérissant, de facto, les importations marocaines ;
- Des aléas des marchés agricoles internationaux qui demeurent exposés aux risques liés aux phénomènes climatiques extrêmes et aux restrictions commerciales ;
- Et, de la seconde décompensation du gaz butane (même si le Chef du Gouvernement a annoncé qu’elle ne sera pas opérée en 2026) dont l’impact inflationniste, si elle est appliquée, devrait être plus marquée que la première car elle risquerait d’être supportée en majorité par les consommateurs et se diffuser davantage à l’économie réelle.
Un déficit budgétaire sous contrôle
Au volet des Finances Publiques, l’exécution de la LF 2025 fait ressortir un solde budgétaire de -55,5 Mds de DH à fin octobre 2025 (vs. -58,2 Mds de DH prévus dans la LF 2025 et -40,5 Mds de DH en 2024), intégrant d’un coté, une progression des recettes ordinaires de +16,4% à 340 Mds de DH et d’un autre coté, une hausse de +17,5% des dépenses ordinaires à 315 Mds de DH au moment où les dépenses de compensation reculent de -10,8% à 10 Mds de DH (vs. 17,1 Mds de DH prévus dans la LF 2025).
Sur la base de ces réalisations et des orientations du Projet de Loi de Finances 2026, Bank Al-Maghrib projette un déficit budgétaire (hors produits de cession) stabilisé autour de -3,9% du PIB en 2025 avant une atténuation à -3,4% en 2026 traduisant la poursuite de la consolidation budgétaire tout en maintenant un niveau d’investissement public élevé.
Poursuite du recul du taux débiteur moyen au T3 2025
Pour ce qui a trait aux conditions de financement et dans le sillage du maintien du taux directeur à 2,25% lors de la réunion de septembre 2025, le taux débiteur moyen global ressort en quasi-stagnation à 4,85% au T3 2025 comparativement au T2 2025 et en baisse de -36 pbs en glissement annuel par rapport au T3 2024. Dans ce contexte et profitant de l’amélioration relative des conditions de financement, l’encours global des crédits bancaires a augmenté de +4,9% en glissement annuel pour s’établir à 1 188,2 Mds de DH à fin octobre 2025.
Poursuite de la consolidation à la baisse des taux
En dépit du statu quo récent de Bank Al-Maghrib en septembre 2025, le Trésor a poursuivi son orientation baissière sur la majorité des lignes contribuant à la réduction du coût de financement de l’État. Toutefois sur les dernières semaines, la courbe des taux s’est sensiblement aplatie sous l’effet d’une hausse des taux court et moyen terme reflétant vraisemblablement un contexte de pression budgétaire.
Sondage mitigé sur l’évolution à venir du taux directeur
Dans le cadre de l’élaboration de son document Prewiew Conseil de BAM, BKGR également procédé à un sondage auprès de plusieurs investisseurs institutionnels marocains afin de recueillir leurs opinions quant à l’évolution de la politique monétaire du Royaume. Les points saillants ressortent comme suit :
- Un avis très mitigé sur l’issue de la décision du Conseil avec 50% des votants tablant sur un statuquo et 50% sur une baisse du taux directeur ;
- Une grande majorité des sondés (80%) considèrent que le taux directeur cible de la Banque Centrale pour 2026 serait de 2,00% ;
- Et, 100% des interrogés comptent favoriser le Marché Action dans leur allocation d’actifs compte tenu de leur anticipation de politique monétaire.
Dans un contexte marqué par une atténuation des pressions inflationnistes et le démarrage d’un important cycle d’investissement pour l’économie marocaine nécessitant un besoin accru en financement, la Banque Centrale devrait théoriquement opter pour une baisse du taux directeur afin d’accompagner la dynamique en cours.
Néanmoins et au regard des incertitudes qui subsistent et de la nécessité de consolider les signaux récemment observés, l’hypothèse d’un statuquo est davantage privilégiée lors de cette réunion. En effet, une telle position offrirait à Bank Al-Maghrib une plus grande visibilité et préserverait une marge de manœuvre appréciable pour d’éventuelles actions en 2026 (toutes choses étant égales par ailleurs), notamment avec le passage probable vers un régime de ciblage de l’inflation.
